长文深度解析：国内证券业的不安与未来

2017-07-09 13:02:00

国内证券业发展至今已有二十多年，受国内市场环境和金融监管影响已形成独具特色的商业模式。而今，随着科技快速发展和社会结构的演变，这一年轻而又传统的行业正面临着不安与挑战。如何破局？唯有入局！

最近通过对国内证券行业进行研究，撰写出一份24页的研究报告，由于原文篇幅过长，故整理出其中精华部分分享给大家。

整篇文章的撰写思路如下：

第一部分行业背景

一、证券投资规模

1、金融总资产

2015年在中国金融资产总共为247.89万亿元，相较于总金融资产美国为中国的5.5倍，欧元区为中国的3.1倍。美国金融总资产是GDP的10倍，而中国此比例是2倍。中国金融总资产远低于美国和欧洲。

2、资产结构比

2015年在中国金融资产总共为247.89万亿元，银行资产占据92%，其后保险和证券，其中证券资产占比2%，证券资产在金融资产中占比极低。

3、证券市场概况

截止2017年4月5日，中国上市公司合计3186家，上市证券14210只，总市值54.86万亿元。

二、证券投资用户

截止2016年1月21日，中国证券市场投资者数量突破1亿。2015年中国证券市场上个人投资者占比达99.7%，机构投资者占比0.3%。而美国个人投资者占比20%，机构占比80%。中国专业投资者比例远低于美国。

截止2016年8月，个人投资者年龄分布中，25-34岁占比36.23%，35-44占比25%，45岁以上占比超20%。由此可见，投资者的趋势正在年轻化。

三、证券业务监管

1、发行上市

中国证券业务的监管机构为中国证监会，证券发行制度采取核准制。中国IPO审核时间，创业板在8个月左右，主板在14个月左右。

2、行业监管

中国证监会对行业监管属于发放牌照制度，券商牌照包括证券承销与保荐、经纪、自营、直投、证券投资活动、证券资产管理及融资融券等。

四、证券公司概况

2016年国内证券公司数量为129家，证券营业部数量接近6000家，国内新增证券公司数量基本处于零增长状态。

2015年国内证券公司经营数据及业务能力进行排名，其中总资产排名前十的证券公司如下，单位万元。

在总资产的市场占有率方面，排名前三的中信、海通和广发证券占有率分别为：10.9%、8.8%、8.6%，总体来看，证券业市场分散，属于完全竞争状态。

五、行业产业链

证券行业产业链主要包括监管机构、交易所、证券服务公司及IT服务四大部分，每个部分职能不同，且统一接受监管机构监管，其产业链如下：

1、证券监管机构包括：

人民银行：主要对于支付和清算实施监管；
证监会：对证券活动进行监管；
证券业协会：行业自律协会，主要组织行业行为和培训等。

2、证券交易所包括：

上海和深圳交易所：主要进行证券上市与撮合交易活动，
中国结算公司：进行证券交割与结算。

3、证券市场服务商主要包括：

传统持牌证券公司：如中信证券，拥有合法经营权；
证券投资社区：提供投资工具和搭建投资社区，如牛股王，雪球；
信息资讯服务商：提供行情资讯服务，如同花顺，东方财富网；
投资策略服务商：提供策略，如微量网，量子金服。

4、IT服务商：主要提供证券交易系统和底层架构服务，如恒生电子，金证股份

第二部分业务模式

一、传统业务

1、总体业务模式

国内的证券业务模式主要包括：经纪业务、承销保荐、自营业务、资产管理、财务顾问、投资咨询和融资融券。

从2015年证券行业各业务线营收看，经纪业务贡献主要营收，其比例为46.8%，而美国的证券业经纪营收占比不到20%。因为经纪业务主要是收取证券交易佣金盈利，其营收受制于证券市场行情波动。

2、证券经纪业务

简介：主要为客户提供交易通道、代理买卖证券的服务；
盈利：按客户交易金额收取一定比例的佣金；
影响因素：其收入主要取决于两个指标：证券交易金额、佣金费率；
现状：

证券交易金额随市场行情波动明显，呈现熊牛市交易额差距巨大的现象；
由于业务同质化和竞争加剧，佣金费率一直呈下降趋势，目前已降至万三。

3、承销保荐业务

1）简介：即传统意义上的投资银行业务，主要包括两部分：

证券承销发行：即承接IPO、再融资等业务，方式有包销和代销；
上市保荐制度：即公司上市需保荐人（券商）进行推荐和上市辅导，并承担连带责任，目的是防范市场的信息不对称和风险；

2）盈利：主要有两种盈利方式：

承销费用：国内一般为募资总额的5-10%，香港为5-4.0%，美国市场中国企业IPO平均费率为5.23%；
保荐费用：支付给2个保荐人的签字费，国内为300-500万，香港为募资的1-10%不等；

3）保荐代表人：即符合条件的人员（2年投行相关经验）通过资格考试（通过率低于10%）后方可有资格，目前国内人数1300人；

4）现状：目前中国证券发行采取核准制，因此业务主要影响在于：

IPO审核受政策影响较大，甚至有时会暂停IPO，因此收入受政策影响较大；
目前券商承销证券主要是包销形式，由于核准制下的IPO稀缺，IPO申购基本是超额，故主要取决于承销数量和募集金额；

4、资产管理业务

1）简介：资产管理主要是将客户资金进行经营运作，业务主要分为三类：

集合资管计划：针对多个客户的计划，募资规模小于50亿元，单个客户投资额不低于100万元，客户人数低于200人，类似于阳光私募业务。若客户数大于200人，则按照公募基金法监管。根据投资范围不同，分为限定性和非限定性集合资管计划。
定向资管计划：针对单一客户的计划，目前主要做通道业务，类似于信托，且费率相较于信托低；
专项资管计划：基于特定目的的资管计划，主要是面向机构融资的大型基建项目，目前主要做ABS；

由于银行不能进行股权等非标投资，因此目前券商资管业务多是做为银行资金的通道型业务。

2）盈利：目前在资管规模方向，定向资管占据资管业务的83.5%，而其主要为通道型业务，费率为千分之几或万分之几，收入贡献率低。

3）现状：2014-2016的券商资管规模来看，总体呈上升趋势，而由于银行业的特殊限制，券商资管主要做通道业务，同质化严重，利润率较低。因为主动管理型资管的利润率高，故其规模增长是趋势。

5、投资业务

1）简介：即券商用自有资金进行投资，按照投资标的主要有两类：

证券自营：用自有资金投资股票、债券等证券；
直接投资：设立直投子公司，投资非上市公司股权（pre-IPO）项目，以IPO、并购、管理层回购、股权转让等方式退出；

2）盈利：证券自营获得证券买卖价差收入，直接投资获得股权转让或者上市后的利润收入。

3）现状：证券自营业务的投资利润主要受整体市场行情影响，因此具有较大的波动性，并非券商的核心业务。

6、资本中介业务

1）简介：即证券公司仅作为资本的中介，主要包括两类

融资融券：即客户利用担保物抵押进行融资买入股票，或借股票卖出并平仓获利，券商资金来源为证券金融公司的转融通业务；
股票质押式回购：上市公司质押股票融入资金，并以约定利率回购，资金出借方为证券公司或其发行的资管计划；

2）盈利：其利润主要来自息差收入，主要包括：

融资融券：为客户融出资金的利息-证金公司融入资金利息；
股票质押式回购：融入方回购利息-资管计划利息，若自有资金无利息；

3）现状：主要现状如下

融资融券：两融余额整体受市场行情波动影响明显，在牛余额高，熊市急转直下，业务具有不稳定性；
股票质押：股票质押由于资金用途灵活，融资方便高效，近年来已成为券商业务的重要增长点成为超越银行和信托成为市场主体。其风险点在于股票质押规则在极速下跌的市场行情下易引起系统性风险；

7、投资咨询业务

1）简介：即受投资者委托，为其提供证券及相关产品的分析、建议及辅助决策的服务。证券投资顾问是投资咨询服务的一种，其定义无明显差别。

2）模式：现在主要有四种

服务产品签约模式：根据不同客户资产和交易量，提供不同服务，收取费率不同，代表为国信；
专业营销模式：注重营销服务，类似客户经理职责，代表为华泰；
盘活客户资源模式：提高客户交易频次和交易量，代表为银河；
混合模式：不同职位定义不同模式，代表为光大；

3）盈利：主要通过收取服务费盈利，具体表现为：

收取固定投顾费用；
提高投顾服务客户的佣金率；
提高客户交易频次，增加佣金收入；

4）现状：2015年，证券投资咨询业务占总营收比例为0.78%，占比极小，属于边缘性业务，其主要原因在于：

国内投资者尚未形成增值付费服务习惯，固定收费模式较难形成；
A股市场投机效应明显，易暴涨暴跌，投顾价值难体现，客户难以认同；
投顾专业技能和水平欠缺；

由于券商投顾业务在短期内无法实现盈利，且客户个性化服务成本太高，需要承受较大的利润压力，因此投顾业务占证券业务中占比越来越低，直至被边缘化。正因如此，基于人工智能技术的投顾服务在由于其智能化、边际成本低的特点在未来有爆发式的增长。

二、创新业务

1、互联网证券业务

2014年，证监会首次批准了进行互联网券商业务试点的资格，到2015年，125家券商中，已有55家获得资质，占总数44%，从营业规模上讲，大型券商比较积极，小型券商发展缓慢。互联网券商业务包括：网上证券投资资讯、网络证券投资顾问、股票网上发行、买卖推广各种投资理财服务等。

互联网经纪

线上开户：2012年，《证券账户非现场开户实施暂行办法》发布，证券公司可通过网上见证方式开户；

证券交易产品：不仅是PC端产品，同时积极开发移动端交易APP，提供行情资讯、投资交流、论坛社区、投资组合推荐的功能提高用户黏性和转化。如：广发易淘金、海通e海通财。

互联网理财

金融产品销售：在自有的经纪业务之外，为客户提供各种投资理财产品的附加服务，通过代销金融产品盈利的同时提高用户服务。

2、和第三方服务商合作

第三方平台导流：此类平台多是通过资讯（如同花顺、东财）、社交（如牛股王、雪球）切入积累用户的互联网公司，但基本无券商牌照。券商可利用平台提供开户、交易品等，而后进行利润分成。
输出金融产品：利用互联网平台流量规模优势提供专业金融产品，如基金、理财等产品服务，销售产品进行利润分成。如东方财富网的天天基金网（基金销售）、支付的余额宝（货币基金销售）等。

3、智能投顾服务

由于现在证券投资顾问服务基本是针对高净值客户，而由于人工智能技术具有边际成本低、效率高的特点，且个人投资者的理财意识越来越强，是证券业重点发力的方向。

第三部分典型案例

一、中信证券

1、公司简介

中信证券成立于1995年，是一家持有综合牌照的券商，目前其资产规模、营业额及综合实力排名国内第一。

2、产品服务

中信证券目前提供经纪、理财产品、企业融资、研究产品和新易融五个大类服务。

理财产品：主要为其资管业务产品，包括大集合非限定性产品、大集合限定性产品、集合资产管理计划（小集合产品）、专项计划以及养老金产品等。
企业融资服务：包括股权融资（企业改制重组、发行上市和再融资服务）、债券及结构融资（其中ABS业务是其创新业务，包括信贷ABS、企业ABS、结构化融资和结构化投资等）、企业并购（包括财务顾问和并购投资服务）。
研究产品：包括策略研究及金融工程（市场投资策略和业务研究）、行业研究。
新易融：客户将标的证券质押给中信证券进行融资，资金可用于新股申购（专款专用）、买股票和资金取现，最低门槛为5000元。

3、SWOT分析

1）优势：

综合实力排名国内第一，积累庞大的用户量；
国内首批实行互联网证券业务的券商；

2）劣势：

公司的业务效率和产品创新不够竞争力；
海外资产竞争能力不足；

3）机会：

庞大的用户基数为创新业务提供爆发的可能；
专业的金融服务能力利于产品服务的创新和发展；

4）威胁：

国内其他创新券商（如华泰、国信）后来居上的挑战；
证券市场的开放，面临国外同行业的冲击；

二、平安证券

1、公司简介

平安证券前身是1991年成立的平安保险证券业务部，为平安金融集团旗下成员，用户量443万。平安证券目前从Hunter（猎人）业务拓展模式转变为Farmer（农夫）模式，深耕用户，其主要优势在于基于平安集团的用户导流和深耕用户服务。

2、产品服务

平安证券主要服务有：股票、理财产品（活期、定期、浮动和基金理财）、资产管理（集合理财）、融资融券、基金销售、其他业务（投资银行、直接投资【平安财智】）等；
业务定位：提供贷款和理财等多种产品，弱化证券行情对业务的影响；
APP交叉推荐：平安证券借助借助集团旗下保险、银行、互金等资源APP推荐导入大量用户。

新功能开发：从单一股票交易向全能理财账户转变，并推出智能投顾、社交炒股等功能。

3、SWOT分析

1）优势：

基于平安集团其他业务的流量优势；
为用户提供多元化投资服务，创新能力强；

2）劣势：

在传统券商业务（投行、资管等）方面实力不强；
在高端客户服务领域无竞争优势；

3）机会：

平安集团业务的多元化有利于证券业务的发展和创新；
中产阶级崛起符合平安业务定位，用户规模有望爆发；

4）威胁：

传统券商对于创新业务和客户服务的重视和发力；
证券市场的开放引入外部竞争者，会造成冲击；

第四部分发展趋势

一、资产规模

1、金融资产

现状：2016年，中国金融总资产247.89万亿元，美国为中国的5.5倍，欧元区为中国的3.1倍。
原因：中国居民现有收入配置包括消费、实物资产和金融资产，其中房地产资产的主导地位、国内金融市场的不完善压缩金融资产的空间。
趋势：根据发达国家金融资产配置比例，以及未来资产调控和金融市场完善，中国金融总资产未来的增长规模有望达到现有的3~5倍。

2、资产结构

现状：2016年中国金融机构总资产中，银行占比92%，证券占比2%；美国2015年银行资产占比9%，证券资产占比50%。
原因：现有的金融体制使得银行处于强势地位，同时居民投资知识和教育的缺乏使得收入配置主要是通过储蓄手段。
趋势：按照美国的证券资产占比，以及居民素质和投资意识地提高，预计未来证券资产规模增长25倍以上。

3、市场规模

现状：截止2017年4月5日，中国证券市场规模54.86万亿元，美国总市值25万亿美元。
原因：国内现在证券发行制度为核准制，IPO审核严格，同时国内证券市场投机氛围严重，估值波动较大。
趋势：预计未来随着监管制度和市场完善，中国证券市场规模增长能到3倍以上。

二、投资用户

1、用户数量

现状：截止2016年1月，中国证券投资用户超过1亿，占比7.1%，而美国的比例是52%。
原因：国内居民对证券投资知识的了解较少，普遍缺乏投资经验；国内证券市场的制度和发展并不完善。
趋势：根据发达国家的数据对比，预计未来证券投资数量（包括股票、基金、债券）占比超过50%，增长7倍左右。

2、用户结构

1）年龄结构：

现状：现有证券投资用户中，25-34岁（80后、90后）用户占比36%，35岁以上占比45%，散户投资者中年长者居多，投机氛围较重。
趋势：预计未来，随着国内素质教育的提升，以及中产阶级崛起，证券投资用户素质和知识较大提高，投资群体年龄普遍年轻化，价值投资和资产配置风格将得到体现。

2）群体结构：

现状：2015年证券市场个人投资者占比99.7%，机构投资者占比0.3%，而美国个人投资者占比20%，机构占比80%。主要因为国内市场投机氛围严重，个人普遍不相信机构投资者。
趋势：预计未来机构投资者占比将有60倍的增长空间。

3、投资方式

1）现状：国内用户基本投资于A股市场，主要手段是买卖股票获得差价。

2）原因：

国内资本管制较严，投资境外市场受到很强的监管
国内居民投资目的主要是获利，而非财富增值和资产保值

3）趋势：

随着政策对境外投资管制逐步放松，以及国内居民境外资产配置意识增强，预计未来进行海外资产和证券配置将会出现爆发式增长，市场：美国、欧洲、新兴市场，方式：股票、ETF、债券。
随着国内中产阶级崛起和资产配置意识增强，预计未来投资方式主要通过机构投资者进行多样化资产配置（股票、债券、基金、ETF、REITs等）进行财富增值；

三、行业监管

1、证券发行

现状：2009-2016证券IPO审核数量每年不超过350家，且随市场行情出现较大波动，最高2010年347家，最低2012年150家。
原因：中国证券发行采取核准制，且遇市场低迷、金融危机会出现IPO暂停，对于股票退市制度未有良好的通道，炒壳之风严重。
趋势：预计未来证券发行监管会逐渐走向注册制，且有灵活的退市制度。

2、经营业务

现状：2016年国内证券公司数量126家，目前券商综合经营牌照已停发18年，只增发少量专业经营牌照。证券经营监管为分业经营，券商不得开展银行、保险类相关经营业务。
原因：目前证券业务经营为强监管模式，牌照限制和分业经营导致证券行业发展受到严格束缚。
趋势：预计未来证券监管会放开牌照管制，同时允许证券公司进行混业经营。