对话今日头条天使投资人刘峻：多数上市公司其实都来自中小市场

2017-10-18 09:49:00

在接下来的一段时间里，我们会用三篇文章深度剖析刘峻先生的投资逻辑及他对未来趋势的一些判断。今天这篇对话中，我们首先要聊的是刘峻先生的投资策略。

2000年起，刘峻先生先后担任过新浪、和讯、奇虎360的管理职务，曾管理360战略投资。现为天使投资人，在成为今日头条最早的投资人后，又先后天使投资了牛股王、好贷等明星企业。

读完这篇文章，你能明白这些问题：

每年能从大市场或风口里跑出来的成功项目不超过10个，但现在有几千家基金都在找风口，都在按同一个标准筛选项目。当市场上几乎所有人都在采取同一种投资策略时，这个策略还能奏效吗？
分析创业板、中小板的上市公司，存在又往往被人忽视的机会是什么？

策略

捕手志：您一直很低调，能先介绍一下自己的投资经历吗？

刘峻：我现在就是一个体户，早年在360当副总，360上市后改做顾问了，顺便帮着管管战略投资，这两年在家休息、看书，捎带手投点天使。

所以在投资上我其实是个新手，就是运气特别好，第一个天使项目就投了今日头条。还有一个腾讯音乐娱乐集团，现在估值也100多亿美金了，原来叫中国音乐集团，是由酷狗、酷我和海洋音乐合并而来，我帮着促成的，当时替360投了近千万美金，这两年也涨了几十倍。另外还有几个天使项目，现在差不多也到Pre-IPO阶段了。

捕手志：现在许多投资机构投资的轮次越来越早期，个人天使投资与机构天使投资相比有什么不同？您偏好什么样的项目？

刘峻：我喜欢投一些冷门的项目，不太喜欢投热门的东西。大的机构会担心错过一些项目，而我是个人投资者，不用担心错过，所以没必要去跟风凑热闹。

大基金往往喜欢那种一个项目就能赚十亿美金的Deal，他们看任何一个项目，第一反应就是看市场规模是不是足够大，最好是几万亿的，至少也得是几千亿的，市场规模小一些的直接就Pass了。对食物链顶端的大基金来说，这个策略当然很有道理，押中一个项目就能把整个基金的钱成倍地赚回来。

但对大量新基金、小基金来说，亦步亦趋地跟随这个策略就有问题了。因为每年能从大市场或风口里跑出来的成功项目，一般不超过10个，早些年国内主流的美元基金也就那么20来家，平均每家一两年就有可能投中一个，这个策略当然奏效。问题是现在国内有几千家基金都在找风口，都在按大市场这个标准筛选项目。当市场上几乎所有人都在采取同一种投资策略时，这个策略还能奏效吗？反向操作没准会更好。

我分析过中国的创业板、中小板，发现其中大多数上市公司反而是从小市场里冒出来的，或者看上去门槛很低的，譬如养鸡的、做蛋糕的、卖扑克的，或是做某个小配件的公司，年收入几个亿，有个几千万利润就能上市，市值几十亿很常见，几百亿的也不少。所以有一个被多数人忽视了的大机会，就是投那些中小市场或冷门行业里的好公司。

捕手志：投这类项目具体有哪些好处？

刘峻：我理解有7个好处：

能拿到比较低的价格；
小市场里的公司往往离钱近，我有好几个这类项目，天使轮之后就盈利了；
这些行业竞争不激烈，公司存活率高；
竞争不激烈就不用烧钱，不需要三天两头融资；
烧钱少融资少，股权稀释就少，ROE也高，投资回报率高；
愿意干冷门行业的创业者，往往是真的热爱这行，或是在这行有较深的积累。因为竞争不激烈，对团队能力的要求就没那么高，只要能坚持埋头干几年，哪怕每年只涨个一两倍，几年下来也很可观了；
这类项目往往商业模式比较简单，有很多地方可以向别人借鉴，不需要太多创新和摸索，很少需要转型，一条道走到底就行，而转型往往是最痛苦的。

总之，这类项目投了以后比较省心，作为投资人晚上睡得着觉。

捕手志：那么投「大市场」、「风口」项目又会有哪些问题？

刘峻：「大市场」和「风口」往往会有大量的选手入场，这会导致几个后果：

创业者里投机分子多。很多人看到「风口」觉得好融资、来钱快，一头就扎进来了，并不是真的热爱这个行业，在这个领域也没什么积累，譬如现在AI行业很多人开口闭口「Deep Learning」、「Machine Learning」，有些人其实是突击速成的；
热门行业，自然价格贵，还不一定抢得到；
竞争激烈，烧钱快，要不停融资，稍微断口气就活不下来；
成功率低，绝大多数都是血本无归，譬如百团大战，就一个美团活下来；
竞争一激烈，大家都容易头脑发热，眼里只有对手，为了竞争而竞争，反而忽视了模式、赛道本身是否有问题，结果大家一起带沟里去，譬如上门类的；
竞争白热化后，中国公司之间特别喜欢「上手段」：挖墙脚、发黑稿、找政府举报 ……
就算最后能胜出，也是伤痕累累：烧钱快，稀释快，ROE差，表面上估值做得挺高，但其实回报率没几倍；同时，过分稀释导致股权结构不合理，创始团队很容易失去控制权，公司治理不稳定，譬如Uber；即便通过A、B股设计保住了控制权，一个团队占股特别少的公司，道德风险也不会小；另外，通过合并来做大，在整合和管理上会有很多后遗症。

观察

捕手志：您投创始团队还是投创始人个人？

刘峻：我喜欢逆向投资，多数投资人像徐小平都喜欢几个合伙人搭伙干，我正好相反。我投的项目里发展得比较好的，多数都是一股独大，要么就一个创始人，要么几个合伙人里有一个股权明显占多数的老大，这样决策效率高，团队不容易分裂，矛盾和是非也少。

当然一个创始人的能力有时不如几个人合伙更全面，但是这可以通过招人来弥补，属于可以克服的困难；而几个人合伙必然会有分歧和矛盾，影响团结和效率，这属于结构性的问题，不容易克服，严重的会导致内讧和失败。

有些项目是通过某些合伙人中途退出来解决矛盾的，这种方式多多少少会有后遗症。因为退出的人带走不少股权，不再干活了却能享受收益，剩下的人有可能心理不平衡，或者积极性不够，或者投票权不够。

捕手志：连续创业者是否比初次创业者的成功概率更高？

刘峻：得看他是连续成功还是连续失败。连续成功的当然成功率高，反之亦然。当然这不是绝对的，毕竟创业失败的是大多数，如果创始人反省能力和学习能力强，善于总结经验吸取教训，那么即便失败过几次，我也会考虑投。

捕手志：创业公司处于什么样的境地时，便能确定它无药可救了？

刘峻：一种是赛道选错了，怎么转型都找不到出路；还有一种是创始人有问题，譬如听不进意见、不能面对现实，或者能力确实不行；最倒霉的是碰上天灾人祸，譬如创始人出事了，或者政策变了不让干了，ICO就是最新的例子。

捕手志：作为投资人，您希望创业者明白哪些重要的事情？

刘峻：主要是这几点：

自尊心太强的最好不要创业，要创业就把自尊心收起来。绝大多数情况下，投资人指出公司的问题是为了你好，哪怕说错了也是为你好，不要把这种批评理解成是对你能力的挑战。只要公司能成功，创始人的面子比谁都大；公司做垮了，面子又有何用？
不要报喜不报忧。投资人最大的噩梦之一，就是从创始人那里得到的一直都是好消息，结果忽然有一天发现公司快不行了，连个反应的时间都没有。投资人不是你的上级，更不是你的爹妈，而是你的伙伴，大家都在一条船上。有问题说出来，其他人才能知道怎么帮你，藏着掖着没有任何必要。业务出了问题，把投资人哄得再高兴也没用；
不要一提起竞争对手就是一脸不屑，结果做着做着对手反而跑到我们前面去了。一定要记住：对手缺点再多，都和我们没关系，和我们有关系的是对手的优点！再弱的竞争对手，它的优点也值得我们学习；
别的意见你可以不听，但是融资的事最好多听听投资人的。投资人可能不如你懂业务，但是投融资这事，99%的情况下投资人比你更专业更有经验。

捕手志：在企业文化方面，成功的创业公司和平庸的创业公司有何不同？许多人都在推崇「企业家精神」，但更多的是「无知者无畏、饥不择食」，您怎么看？

刘峻：这个不能一概而论，成功的公司也有可能文化差异很大，譬如BAT这三家内部的文化和氛围就很不一样。我觉得还是乔布斯说得最简洁明了：「Stay hungry，stay foolish」，保持饥渴，把自己当傻瓜。饥渴才能有欲望，有雄心，去争，去抢，不死不休；把自己当傻瓜才能抛弃定见，放空自我，学习、学习、再学习。

思维方式

捕手志：天使投资会是您一直想要从事的事业吗？如果五年后，您在投资取得了更大的成功，您觉得会是哪些特质帮助了您？

刘峻：很可惜，我工作了十几年才发现，原来投资是我最喜欢也最擅长的事情，相信这会是我的最后一份工作，但不一定局限在天使，有几年我在二级市场的收益也很不错。

风险投资这块我是纯业余的，不会建财务模型，也看不明白英文的协议。如果说有什么比同行稍微强一点点的地方，就是我把自己当成创业者的合伙人，尽一切所能去帮助他们。从产品、战略、融资、招人，甚至到夫妻吵架、孩子上学，能帮的都尽量帮，帮着改PPT、协议甚至公关稿到半夜也是常事。

创业是一件非常孤独、非常苦逼的事情，如果身为股东的投资人都不帮忙，那创业者还能依靠谁呢？

另外，对于天使项目来说，投资人是否尽力帮忙了，很多时候对项目的成功率有着决定性的意义。因为既然是早期项目，那么一定有很多欠缺的地方，这些地方就是需要投资人去尽力弥补的。哪怕是那些曾经成功过的创业者，或者是后来变得非常成功的创业者，在他们刚刚启动一个项目的头两年，一样也是满头包。

捕手志：具体体现在哪里？

我投的项目的多数融资，都是我帮着完成的，相当于一个免费的FA。尤其是A轮，因为融的钱少，通常多数FA都不乐意接，接了也是甩给几个小朋友去练手，效果自然有限。为什么那么多天使项目过不了A轮这关？没人帮着融资是一个最大的原因。这时候你帮他一下，挺过去了，活下来的几率就会大很多。

所以我在天使阶段的成功率和回报率比认识的同行都高，这和眼光没啥关系，纯粹就是因为我爱帮忙，「投资投成员工」。其实大多数投资人的水平都差不多，谁也不比别人聪明太多，这时候「爱帮忙」就会变成一个核心竞争力。

帮忙多还有一个意外的收获，就是积累了一个好的口碑。我很少主动出去找项目，基本上都是我帮过的创业者和朋友介绍给我的，往往价格还低。

当然现在项目多了，精力有限，很难再和当初一样，事无巨细什么都帮。但是关键的事情，譬如战略、融资等等，再忙我也要帮。像头条这边，其实我的股份已经稀释得非常少了，但是一鸣(张一鸣）一直还要我当他的董事。

捕手志：相反的，如果您的投资失败或停滞不前了。您认为会是哪些因素导致这样的困境呢？

刘峻：个别项目的失败永远都有可能，原因各不相同，再厉害的投资人也会遇到。如果是大面积地失败，要么是我老年痴呆了，要么就是大环境出了问题，譬如「明斯基时刻」到来，我对此一直保持警惕。

捕手志：从和您的沟通中，能够感受到您是非常注重逻辑的。您个人有没有非常推崇的投资家或者投资理念?就是不管外部世界风云变幻，你内心始终相信的东西。

刘峻：我是从二级市场起步的，从巴菲特、芒格到彼得林奇、约翰聂夫，我看的书和大家都差不多吧，不过索罗斯还有搞量化的如西蒙斯那套东西，我太笨了学不了。中国人里面，段永平和赵丹阳的投资理念我相对有共鸣些。总的来说，我偏爱逆向投资，多数人都看好的我会比较警惕。

另外，我始终相信「好人有好报」，你对别人好，别人大概率也会对你好。不完全是因为因果报应，博弈论也证明过这点。我在判断创业者时也会考察这点，曾有几个项目本来我很看好，但是创始人的作风和行为方式与这条原则不太吻合，最后我都放弃了。挣钱的机会很多，有些项目虽然可以挣大钱，但是会让自己内心不舒服，这样的钱还是让别人去挣吧。

本文由 @捕手志

关键字：产品经理, 投资人

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